端午节前一周，市场资金面终于摆脱了5月存款准备金率上调带来的旷日持久的阴霾氛围，迎来了短暂的舒缓。然后，节后市场资金面又掀波澜，机构“差钱”的情况再度升级。

从融资成本来看，6月7日以来银行间质押式回购利率全面走高。以隔夜回购利率和7天回购利率为例，隔夜回购利率7日当日上行50BP升至3.03%水平，6月8日再接再厉继续冲高68BP，上行到3.71%的水平，6月9日则稳定在3.81%左右。7天回购利率也水涨船高，上行67BP，6月9日达到4.14%高位。回购利率全面上行，反映出市场资金面的剧烈波动。

此波调整出乎市场预料，与今年以来央行不断加码的货币紧缩政策息息相关。数次准备金率上调叠加公开市场操作，使机构可用资金不断收缩，市场资金面日渐敏感脆弱，此时影响资金情况的任何因素边际效用都会呈现放大状态。就本周市场资金紧张的情况来看，我们觉得主要由如下几个因素造成。

首先，本周公开市场操作回笼力度较大。6月7日央行进行28天正回购操作1000亿元，6月8日央行发行1年期央票20亿元，6月9日央行进行91天正回购操作100亿元。仅此三天，央行回笼资金量便达到1120亿元。公开市场操作力度较大，实际上是为对冲本周较大的到期量。由于6月9日才是到期量比较集中的日期，因此公开市场操作日跟到期日的错位是造成6月7日、8日资金面紧张的主要原因之一。

同时，在端午假期之前甚嚣尘上的加息传言并没有兑现，央行则采用其他方式出手调控。据传6月7日央行发行定向央票1000亿元，发行对象主要针对两家本周公开市场到期资金量较大的大型银行，使这两家资金融出的主力行并无资金可出，因而导致整个银行间市场极度吃紧。6月7日甚至因众多机构没有满足当日融资需求，特将银行间市场交易时间延迟半小时至下午5点钟，以避免机构出现爆仓等风险。

其次，本周恰逢2011年中国农业银行股份有限公司次级债券的发行期，发行量500亿元，缴款日也安排在6月7日。因此，6月7日当天有大量缴款资金发生转移，使机构可用融出资金缩减。

再次，准备金上缴的增量较大，也是影响资金面的重要因素。本月上旬准备金缴款的基准为上月末时点的银行存款金额，因银行在月末都有较强的揽存冲动，使得时点的存款数会增长较多。以此为基准计算所得的准备金数量也会增长较快。据了解，大型国有银行因此而多缴存的准备金数量较为可观。以上几大因素便是造成近日来市场资金面较大波动的主要原因，而节日期间居民取现需求的增加也可能对近日银行体系资金造成些许扰动。

不过，随着这些负面因素逐渐消退，以及体系内资金不断回流，市场资金面有望逐步缓解。6月9日晚些时候，资金面已呈现部分缓解状态。在后续交易日里，如果央行动作不进一步加剧，资金面或将继续好转。但纵观整个6月份，还会陆续有银行次级债发行，并且考虑半年末的时点效应，资金可能再度出现极其紧张局面，市场机构需密切关注并提前做好准备。

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